Delphi Labs 总法律顾问：大部分 RWA 的代币化都无法实现

原文作者：@ lex_node ，Delphi Labs

原文编译：Luccy，BlockBeats

RWA（真实世界资产）无疑是当下 Crypto 行业内最火爆的概念之一。截至 10 月 3 日，MakerDAO RWA 总资产达 32.46 亿美元。

Maker 作为先驱代表，通过打通了对美债的收益窗口，吃到了高息周期的时代红利，进而放大了 DAI 的市场需求，最终在大盘走低之时逆向推高了自身市值。此后，诸如 Canto、Frax Finance 等项目也通过类似策略取得了一定成功，前者在月内已经实现了币价翻倍，后者刚刚借 V3 版本推出的 sFRAX 规模增速也相当惊人。

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即将出任 Tether CEO 的 Paolo Ardoino 于 10 月 14 日在社交媒体上表示计划推出 RWA 平台。此外，代币化 RWA 平台 DigiShares 和 Untangled Finance 先后宣布完成 200 美元和 1350 万美元融资。然而，Delphi Labs 总法律顾问 @lex_node 在社交媒体平台指出 RWA 的代币化大部分都无法实现，并对此进行了详细分析，BlockBeats 编译如下：

在这篇推文中，我们将探讨 RWA 代币化的三种类型：

1.「真实」证券：例如股票、债券等；

2. 链下资产的所有权：例如房地产、注册知识产权亦属此类；

3. 链下资产的收据/存款证明：例如特定的金条。

然而，如果没有政府批准的代币化计划，将无法对房地产所有权或其他有产权的财产进行代币化。因此，在实践中，类型 2 实际上是类型 1。人们代币化的是实体的股份，而该实体拥有相关资产。

对于私有无形财产，类型 2 可能存在一些例外。例如，我可以创建一个 NFT，并自动将一定的版权分配给该 NFT 的合法持有者。这种情况下，权利来源于道德权利和合同权利，而非政府授权。

然而，在大多数情况下，如若未创建不记名证券，就无法对类型 1 进行代币化，这很可能是非法的。因此，在实际操作中，您可能会获得类似于 USDC 或 USDT 的「纪念品代币」，这些代币的价值与 RWA 的价值息息相关，但通过间接且高度信任的机制实现。

实际上，类型 3（代币化收据/CoDs）是可行的。不记名收据在法律上是合法的，通过私人协议，代币可以被视为构成这样的收据。因此，第三类几乎是唯一真正实现「实物资产（RWA）代币化」的方式。

参考阅读：《 Switzerland: Bearer Shares Banned: What To Do 》

此外，有时看似属于类型 1，实际上却是 3。一个例子是 Roofstock Onchain，它代币化了有限责任公司的会员权益。在这种情况下，有限责任公司拥有一栋独立房屋，购买和出售是「全有或全无」的，即您必须购买整个 LLC 或直接什么也不购买。

在这种情况下，LLC 的会员权益通常不被视为证券，因此实际上这属于类型 3。只不过您并非从财产托管人那里获得代币化的收据，而是购买了整个财产托管人。

参考阅读：《 roofstock onchain 文档 》

那么，「代币化证券」这个说法是否准确？通常来说，这是一个误称，因为代币本身并非证券。美国证券交易委员会（SEC）和其他监管机构要求权威账本由转让代理和经纪人或交易商共同维护，而非作为公共区块链上的代币。区块链可能记录所有权转移，但本质上是一个滞后或非权威性指标。公共区块链代币只是转让代理私人分类账上认可的所有权「纪念品」，它们本身并非证券或证券工具。

请注意，大多数人甚至并未拥有他们的「非代币化」证券；他们拥有的是经纪交易商的「证券账户」或「证券权益」。事实上，经纪交易商也并未拥有证券，这正是 WallStreetBets 运动关注的问题。

概括整个证券所有权金字塔，您可以通过多个经纪交易商追踪权益要求，然后到达 DTCC 和 Cede Co 以获得实际的证券，这并非我们应该在区块链上执行的操作。如果有的话，证券代币化的优势在于在链上创建一种更直接、更简单的所有权形式，这非常没有意义。这是一个非常复杂的问题，需要非常聪明的法律黑客对法律、法规和市场惯例做出改变，但目前几乎没有人在实践。

区块链的关键在于减少信任假设或要求，而「代币化 RWA」实际上增加了信任假设，远高于正常链下所有权所需的信任假设。我们应该像避免瘟疫一样避免这种情况，正如在 USDR 崩溃，以及未来可能发生的其他类似崩溃中看到的那样，「收益率」对隐藏风险来说并非是一种合理价格。

但我想澄清一下，从长远来看，我实际上对 RWA 持乐观态度。我认为法规最终会适应，这将由人们逐渐规避规则来实现。同时，我不希望人们购买或兜售他们不了解的万能药。

所有 RWA 文档都应始终完全公开，但目前并非如此。这就像使用未经验证的未发布的智能合约一样，它也应该被准确描述，但目前在大多数情况下尚未实现。