牛熊按月「輪迴」，加密市場接下來怎麼走？

原文標題：Bull or Bear: And What's next?

原文作者：Ignas，DeFi Research

原文編譯：深潮 TechFlow

原文編譯：深潮 TechFlow

2021 年 6 月，當我賣掉 $30 $2021 年了 $30 $2021 年。

那時候我已經被牛市的高強度折磨得筋疲力盡，連續不斷的研究和工作讓我身心俱疲，我非常渴望一切能夠停下來。當我的投資組合縮水 50% 時，我以為這是熊市的訊號，於是果斷清倉，並感到一陣輕鬆。

然而，市場隨後迅速反彈，ETH 暴漲 125%，達到 $4,800。我只能在場外觀望，雖然透過持有穩定幣賺取了一些收益，但錯過了這波反彈。

現在，我覺得我們又處在一個類似的階段，但這次我心理狀態更強大了。我選擇堅定持有自己的資產，等待市場復甦。

不過，萬一我錯了呢？如果這次真的是熊市的開始呢？

當前市場情緒被恐懼主導：川普關稅政策的影響、股市處於歷史高點可能引發暴跌，進而拖累加密貨幣市場。 同時，你可能會注意到華倫巴菲特正持有大量現金，這讓你懷疑他是否知道一些我們不知道的事情。社群媒體平台 X 上的「聰明人」紛紛發布悲觀預測，聲稱市場即將崩潰。

這就是所謂的 Goblin Town（市場崩盤的俗稱）。

儘管如此，我選擇不被這些恐懼、不確定性和懷疑（FUD）所壓倒，並希望透過分享一些市場數據和見解，幫助大家冷靜分析當前局勢。

比特幣仍處於多頭市場嗎？

以下是來自 CryptoQuant 的幾項指標，幫助判斷比特幣價格是被高估（昂貴）還是低估（便宜）。

MVRV Z-Score 指標

MVRV Z-Score 用來衡量比特幣價格是否偏離歷史趨勢，顯示其被高估（紅色區域）或低估（綠色區域）。

當前，比特幣價格未進入高估區域，但也遠高於低估區域。

市場仍有上漲空間，但目前處於週期中期，而非早期。

NUPL (未實現淨利/虧損)

NUPL 指標透過未實現利潤來衡量市場情緒，是恐懼、樂觀還是狂熱。

目前處於樂觀/否認階段（~0.48），顯示絕大多數持有者仍處於獲利狀態。

從歷史資料來看，當 NUPL 高於 0.6 時，市場通常進入貪婪/狂熱階段，預示著頂部的到來。

長期持有者 SOPR (已花費輸出利潤率)

SOPR 追蹤長期持有者的行為，判斷他們是在獲利還是虧損時出售資產。

· 目前值為 1.5，顯示長期持有者正在獲利了結，但拋售並不激進。

· 在健康的市場上升趨勢中，長期持有者持續獲利了結是正常現象。

CryptoQuant P&L 指數

此指數結合了 MVRV、NUPL 和 SOPR 數據，用於評估整體市場估值。

· 目前高於其 365 天移動平均線，確認牛市仍在延續。

· 當指數超過 1.0 時，可能預示市場週期頂部的形成。

CryptoQuant 比特幣牛熊週期指標

如果你只專注在一個比特幣指標，我推薦這個。這是一個基於 P&L 指數的動量指標，用於追蹤比特幣的牛熊週期。

比特幣目前穩穩處於牛市區域（橘色），顯示市場趨勢強勁向上。

但尚未進入過熱牛市區域（紅色），而這一區域在歷史上通常標誌著週期的頂部。

總結 – 接下來會發生什麼事？

· 目前比特幣處於牛市週期的中期階段。

· 持有者正在逐步獲利了結，但市場尚未出現極端的狂熱情緒。

· 在價格達到高估值之前，仍有進一步上漲的空間。

如果歷史重演，比特幣在觸及主要周期頂部之前，仍然有上漲的潛力。

有趣的是，CZ 在 X（推特）上分享的一張圖表，正好反映了我對市場未來走向的感受：

「我不會看圖表說道，但…CZ。

目前，比特幣已經確認進入牛市，但尚未達到過去週期頂部時的狂熱水平。 鏈上數據顯示市場仍有上漲空間，但也有部分持有者開始獲利了結。

以太坊的現況：令人擔憂

過去兩年，ETH 對 BTC 的價格下跌了 70%。光是 2024 年 12 月以來，就已經下跌了 48%！

此外，ETH ETF 的資金流出也沒有顯示出任何正面訊號。

ETH 是目前最具吸引力的風險報酬機會嗎？

我在 X 上分享了一些觀點，認為 ETH 的催化劑正在逐漸累積：

· 以太坊基金會（EF）領導層發生變動（Aya 離任，但新執行董事尚未公佈）。

· 開始擴展 L1，雖然目前只是調整 Gas 限制，但這種轉變的思路本身就意義重大。

· Pectra 推出了 EIP-7702（簡化核准機制）以及 EF 的 Open Intents Framework，這些都將顯著改善 L2 的使用者體驗。

· 社群對 memecoins 的興趣逐漸減弱，更多人開始關注以太坊的基本面。

· MegaETH 的熱度顯示：1）人們依然熱衷於創新的 L2，2）成功的 L2 進一步驗證了模組化的理念。

· Base 宣布將區塊時間從 2 秒縮短到 200 毫秒，並推出 L3（類似 MegaETH 的理念）。儘管我個人並不是 Base 的粉絲。

· 以太坊依然是資產代幣化的最佳公鏈，甚至連 BlackRock 都在為它背書。

· ETH 的價格已經嚴重超跌，真的非常低，哈哈。

L1 擴充功能的實作可能需要數年時間，而使用者體驗的改進也需要多個合作夥伴的支援（例如 Base 尚未加入 Open Intents Framework）。

以太坊未來展望：看漲還是看跌？

我最大的擔憂是 ETH 可能會完全錯過本輪牛市，直到下一次熊市才會成為一個值得買入的機會。

但市場情緒可能會快速轉變。如果以太坊基金會和更廣泛的社區能夠在以下方面取得實質性進展：

1）L1 的擴展，

2）L2 模組化用戶體驗的顯著改善，

3）社區擺脫當前的“失敗者心態”，

3）社區擺脫當前的“失敗者心態”，

然而，從目前來看，SOL 的市值僅為 ETH 的 3.8 分之一，它提供了更好的用戶體驗，並且隨著時間推移，其“林迪效應”正在增強（只要網絡保持穩定運行）。

這些因素將對 ETH 在智能合約領域的主導地位構成挑戰。

山寨幣：需要關注的指標

強勁投機指數（Robust Speculation Index）可以衡量山寨幣在多個時間框架內是否跑贏比特幣。

· 目前的指標處於較低水準（約 0.0-0.2），這表明比特幣的表現優於大多數山寨幣。

· 從歷史經驗來看，當投機活動處於低點時，通常會為山寨幣的反彈鋪平道路。

Aylo 在 X（推特）上分享了一張類似的 Crypto Breadth 圖表，指出山寨幣可能已經觸底。如果比特幣的強勢能夠持續，我們或許可以期待一波山寨幣的行情。

問題：該買哪些山寨幣？

選擇山寨幣時，我會基於以下幾個標準：

· 短期內沒有大規模的代幣解鎖事件。

· 產品市場契合度（PMF，Product Market Fit）較好，即產品能滿足市場需求並獲得使用者認可。

· 收益共享機制（例如代幣回購）是一個重要的加分項。

FLUID 是一個剛推出幾個月的去中心化借貸協議，但它在去中心化交易所（DEX）的交易量上已經能夠與 Uniswap 一較高下。最近，FLUID 宣布即將啟動代幣回購計劃，這讓我對其未來發展充滿信心。

其他值得關注的山寨幣：

ENA：成功挺過了 Bybit 駭客攻擊和多清算輪浪潮。最近完成了 1 億美元的融資，價格為 $0.4 美元。此外，越來越多的協議和中心化交易所（CEX）正在採用 sUSDe，這讓我對其潛力非常看好。問題是，ENA 的大規模代幣解鎖即將到來，可能會對價格造成壓力。

$SKY（原 MKR）：Taiki 的分析提到了一些亮點：

· 每月 3000 萬美元的代幣回購（約佔供應量的 1.9%）。

· USDS（原 DAI）的供應量接近歷史高點。

· SPK Farming 增加了代幣需求和收入來源。

· 穩定幣監管可能成為利好因素。

$KMNO：在 Solana 鏈上主導借貸市場，TVL（總鎖倉量）高達 18 億美元，而市值僅為 8,500 萬美元。這表明其估值可能被低估。問題是，Solana 鏈上的用戶更多是交易者，而非收益農民。但這種情況可能隨時會改變。

Sonic 的 $S：其 DeFi 生態系統正在快速擴展（包括 Aave 等關鍵協議的部署），此外還有 2 億枚 $S 的空投計劃、優質的用戶體驗，以及在 X 上不斷增長的關注度。更重要的是，沒有大規模的代幣解鎖事件，這為其提供了更穩定的價格基礎。

HYPE：X 上有很多關於其優秀代幣經濟學和強大社區的討論，值得關注。

PENDLE：當市場開始專注於基本面，並且投機者尋找收益時，Pendle 是一個非常有潛力的選擇。

AAVE：正在經歷代幣經濟學的調整，3.3 版本的升級帶來了更強的收入表現。

我還遺漏了哪些？

此外，我對即將推出的 MegaETH、Monad、Farcaster、Eclipse、Initia、Linea 和 Polymarket 的代幣空投感到非常期待。

宏觀經濟環境

我完全相信比特幣作為數位黃金的價值。與黃金相比，比特幣支援自我託管，並且具有更強的可轉移性，這使得它更具吸引力。

當前的宏觀經濟環境為比特幣提供了絕佳的測試場景：關稅政策、戰爭、財政赤字、大規模貨幣超發……這一切都為比特幣提供了潛在的利好。

在 2025 年的部落格文章《加密貨幣的真相與謊言》中，我引用了 BlackRock 的研究：比特幣有時會在重大宏觀事件的初期出現拋售。然而，混亂和不確定性，以及潛在的貨幣超發，最終會對比特幣形成強大的支撐。

當前市場觀察

我認為當前市場的波動正是由於川普突然偏離既定的全球秩序所引發的。這種不確定性導致了市場的短期恐慌。然而，人們會逐漸適應這些新的全球現實。

從本質上看，世界並沒有發生任何真正削弱加密貨幣基本面的變化。相反，我們每天都能看到越來越多的利多消息：美國證券交易委員會（SEC）撤銷了一些針對加密貨幣的訴訟，推出了新的加密貨幣法案，甚至政府整體上對加密貨幣的態度也在逐漸轉向積極。

不過，Ansem 提出的一個觀點值得注意：當利多消息無法推動價格上漲時，這反而是一個看跌信號。 這表示市場可能需要一些時間來消化和調整現狀。

儘管如此，我仍然希望市場的調整速度能夠比他對 2026/27 年的樂觀預測更快。

如果 Raoul Pal 的分析和圖表是正確的，比特幣的價格應該會在 2026 年之前趕上全球 M2 供應量的增長趨勢。 M2 供應量是衡量全球貨幣流通量的重要指標，若比特幣能夠與之匹配，將進一步鞏固其作為「數位黃金」的地位。

總結

總而言之，我依然對加密貨幣市場充滿信心，並相信只要保持耐心，最終會獲得回報。

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